分析师郭亚凌：机械行业远没有想象的悲观

由于市场重心的不断下移，一时间似乎所有的行业都充满了“不确定性”。但是，我们在看过今年机械行业的市场表现后就知道，投资者对于该行业的“钱景”表达是没有这样委婉的。如，曾经的第一高价股中国船舶（爱股,行情,资讯）已经由最高时300元跌落至4月底时不足90元。再如，机械行业的明星股，中联重科与三一重工也难逃被“腰斩”的宿命。分析这其间的原因其实很简单，先是市场担心宏观调控下固定资产投资减速会间接影响到行业的增长速度。再者，由于2007年底以来钢铁价格持续上涨，加重了行业的成本压力。

但我们知道，从国家公布的第一季度各项经济数据来看，经济发展情况比大多数人预计的还要乐观，那么对于机械行业而言其行业发展状况是否会有所好转？市场最为担心的钢铁涨价问题是否已经严重影响了行业的利润？下面我们请到来自中信证券（爱股,行情,资讯）的机械行业分析师郭亚凌，由他来为大家将谜题一一解开。

郭亚凌，中信证券机械行业高级分析师，2006年中期率先提出机械装备行业未来几年将进入黄金发展时期的观点，并率先于行业内提高了行业的整体估值水平。曾推荐过中国船舶、三一重工、中联重科等。于2007年9月被评为“2006年度中国最佳明星分析师”。

对于郭亚凌而言，过程远比结果重要的多。他认为做行业研究工作，不仅需要有宽阔的市场视角，更应该具有独立、缜密、深刻的思维方法。早在2006年，郭亚凌就注意到，全球制造业向我国转移的步伐有加快趋势，而此时我国经济发展进入重化工业中后期，我国机械行业自主创新能力也在不断提高，加之由于政策对机械装备制造业的大力扶持，我国机械行业面临着良好的发展机遇。经过进一步研究，在2006年7月，一则关于机械行业的研究报告中，郭亚凌就大胆预测，我国装备制造行业开始进入黄金发展时期，并在该报告中率先提高了行业的整体估值水平。但长期以来，机械行业表现一直不愠不火，周期性表现也不太明显，所以郭亚凌在当时提出的机械装备制造行业“未来几年将进入黄金发展时期”，这一观点被没有得到市场的普遍赞同。有分析人士认为，即便出现行业加快发展的趋势，但要判断其景气周期已经到来是很困难的。但郭亚凌通过不断走访企业，对比各项数据后坚持了自己的判断。在20006年底发表的一则关于2007年的行业投资策略报告中，他率先提出ODI及其出口效应对机械行业的盈利和周期性带来的新变化，并进一步提高了行业估值水平。进入2007年，当初郭亚凌对行业的各项判断得到确认，机械类上市公司的价值也被市场逐渐挖掘。从2005年初，郭亚凌推荐中国船舶(原沪东重机)、三一重工、中联重科起，郭亚凌就一直走在了行业研究的前列，同时他的执着也为投资者带来了丰厚的回报，这其中表现最好的当属中国船舶，自郭亚凌首次推荐以来其最高涨幅超过30倍，而不到两年的时间里三一重工、中联重科涨幅也超过15倍。

我们再回到目前的状况。经过长达半年的整理，机械行业目前的情况怎样？市场所担心的问题是否出现？

行业开局良好 远不如想象的悲观

据WIND资讯统计，机械板块上市公司2007年实现收入3403.06亿元，同比增长51.72%，实现净利281.96亿元，同比增长92.89%，加权平均每股收益0.5908元，加权平均净资产收益率19.54%，均高于两市平均水平。

在谈到市场最为担心的一季度行业表现时，郭亚凌认为，很显然，市场夸大了种种不利因素。但事实上机械行业承接07年的上升势头，2008年1季度，机械板块上市公司实现收入866.26亿元，同比增长42.03%，实现净利66.2亿元，同比增长53.23%，加权平均每股收益0.1345元，高于两市平均水平。纵向比较，机械板块上市公司的收入和盈利增速在2007年年报达到峰值，2008年一季度无论是收入增长，还是盈利增长，均较2007年年报有明显回落。但郭亚凌表示，这一趋势与国内宏观经济呈现高位回落的态势吻合，他判断，未来随着国内经济景气的进一步回落，机械板块上市公司的收入增速和盈利增速均将呈回落态势，但他并不认为这预示着自2005年下半年以来的这一轮机械行业景气周期已出现拐点。

再从各子行业情况来看，郭亚凌认为子行业的高速增长仍然值得大家期待。他分析，无论是2007年年报还是2008年一季报，盈利最好的是造船，其次是专用设备、电气设备、航空航天设备和普通机械，铁路设备和仪器仪表居后。郭亚凌指出，在近年机械行业整体景气度上升的情况下，各子行业的这种盈利格局基本上与相关行业的集中度高度相关，集中度高的造船、专用设备和电气设备盈利状况相对较好，集中度低的铁路设备和仪器仪表尽管行业也很景气，但盈利状况还有待改善。他同时提醒我们投资者，应该根据子行业的景气状况、盈利能力作出适当的选择，尽量回避“不确定性”的企业。

从盈利水平来看，2007年机械板块的销售净利率达到8.29%的高水平，2008年一季度有所回落，但仍高于2007年一季度。再深入分析，最近一年来，由于钢材、有色金属等主要原材料价格的持续上涨，这直接导致了机械行业的毛利率整体呈下滑趋势。2008年一季度毛利率较2007年全年又下滑了0.18个百分点。所以，郭亚凌认为在通胀环境下，未来机械行业毛利率仍将面临一定的压力。他认为，近年来推动机械行业销售净利率上升的主要因素还是三项费用的下降。行业订单持续增长、企业劳动生产率提高、人员资产的规模效应带来了三项

费用占收入比重的持续下降，这不仅抵消了毛利率下滑的不利影响，而且还推动了机械行业销售利润率的上升，使行业盈利增速远高于收入增速。但郭亚凌也表示，由于未来随着行业需求增速回落、央行加息等不利状况可能出现，他预计三项费用的压缩可能正在接近极限。

除此外，各行业出口均保持较快增长。截至目前，海关总署已公布了全部工程机械产品前2月的进出口情况，工程机械商贸网已公布了部分产品前3月的进出口情况。海关总署公布的情况显示，前2月或前3月，国内工程机械产品的出口量仍保持着高增长态势。以部分产品为例：1－2月份，推土机出口增长69.2%，装载机增长70.2%，压路机增长10.7%，1－3月份挖掘机出口增长19.3%。就进出口情况来看，郭亚凌认为可以继续保持乐观。

结构分化 子行业景气各异

从上述的情况来看，在机械行业十几个大小子行业中，1一2月基本上都保持了快速增长，不过其增长速度还是存在一定的差异。另外，郭亚凌指出，在成本上升和人民币快速升值的影响下，各行业由于竞争格局、成本传导能力和技术水平的差异，其景气度也出现较大的分化，特别是效益景气各子行业景气各异。从大类子行业分类来看，通用设备制造业和交通运输设备制造业的利润总额增速要高于专用设备制造业。而从小类子行业来看，铁路设备制造业、金属船舶制造业、金属切削机床制造业的利润增速较高，基本都超过100%。

在谈到表现比较好的工程机械行业、造船、机床等子行业时，郭亚凌表示，景气度依然高涨，内需旺盛是行业景气超预期的主要原因。以工程机械为例，全行业景气依然高涨，08年1一2月全行业销售收入增速达57.43%，增速大大高于市场预期，而且也比07年1一2月份增速高出9.45个百分点。很显然，08年1一2月行业高增长是大大超出绝大部分人的预期，郭亚凌相信除了出口继续高增长外和去年基数略低的原因外，内需旺盛和进口替代速度加快应该是行业明显超出市场预期的主要原因。而内需则主要来源于固定资产投资仍然保持高增长，特别是基础设施建设和房地产领域的投资强劲增长拉动了工程机械产品的需求。而从分子行业来看，1一2月份叉车、铲土运输机械、压实机械、混凝土机械的产量分别同比增长23.01%、20.33%、一12.53%和78.27%。根据郭亚凌对1一2月的数据和对行业中主要公司3月份数据的了解，他认为工程机械行业在08年上半年仍然保持非常高的增长，而且增速有可能还超过07年上半年销售收入同比增长47%的水平。虽然趋于谨慎性原则，他预计下半年行业增速会有所下降，但全年预计增速仍可保持较高状态，维持08年行业增速在30%以上的判断。他同时指出维持行业保持高增长的原因主要有：1、08年我国固定资产仍将保持24%左右的增长，相对比较平稳，而其中基础设施建设、重点工程项目、城镇化建设和新农村建设仍将是各地投资之重点，特别在雪灾后更显突出。银行信贷虽然非常紧张，但机械不属于信贷控制对象，且投资主体依然来源于地方政府、国家和民间投资。2、虽然欧美经济减速，但中亚、西亚、非洲、拉美等发展中国家才是我国工程机械的主要出口对象国，而资源价格高涨和新兴国家的兴起，将拉动其对中国工程机械的需求。另外，随着国外营销网点的逐步建成和品牌认知度的提高，预计出口仍将保持50%左右的高速增长。

再以造船业来分析。经历了07年的量升价阶段，进入08年随着美国次贷危机的爆发，国际造船市场观望气氛剧浓，新船成交量出现一定程度萎缩，1一2月国际造船市场新船订单量为637万修正总吨，比去年同期的1000万修正总吨下降36%。针对这一情况，郭亚凌表示由于2006年、2007年两年订单高速增长，2008年新接订单回落在市场预料之中。值得注意的是，船价并没有因为订单量下降而下滑，相反受供需以及钢材价格上涨等因素影响，部分船价还小幅上涨。尽管当前世界造船业处于产能快速释放阶段，但手持订单量快速攀升仍造成短交付期船位紧张的局面。据克拉克松统计，2006年新船订单平均交船期为36个月左右(约3年)，而2007年新船平均交船期已远远超过36个月，主要造船国家日本、韩国和中国的造船企业生产任务已经排至2012年，供不应求状况不会改变。所以郭亚凌相信造船业在未来几年仍将乐观。

机遇大于风险 把握行业龙头是明智之举

尽管面临国内信贷紧缩、原材料价格、劳动力成本上涨和美国次贷危机等多重负面因素影响，但08年机械行业整体仍然开局良好，延续了过去几年来的较高景气度。郭亚凌提示，随着行业旺季的来临逐步投资机械行业的重点品种，并时刻关注行业最新的景气变化，应该是投资者较好选择。在关于行业评级时，郭亚凌维持行业“强于大市”和“超配”的投资评级。

郭亚凌认为，与制造业其他行业相比，机械行业一方面是属于需求旺盛、竞争格局稳定、盈利能力强、真正逐步具有国际竞争力且国家政策大力支持发展的行业，而从另一方面来讲它属于高增长的行业(全行业过去5年平均销售收入增速在30%以上，利润增速在40%以上)，即使预计08年增速略有放缓，但其增速依然处于制造业前列。他相信在我国城镇化、重化工业仍不断推进的过程之中，机械行业作为推动整个国民经济产业升级的支柱性产业和基础产业，未来的高增长还将延续很长时间。在这种行业景气背景下，他预计大部分龙头公司未来几年业绩增长均有望保持在30%甚至50%以上。

而从估值来看，目前机械行业龙头公司09年PE均值是15.2倍，与行业的成长性并不相符。郭亚凌分析这主要是市场对投资、出口下降和成本上升导致机械行业未来业绩下滑或周期性波动存在一定的隐忧，反而给予了机械一定的折价。他认为这种隐忧可能被过于夸大，实际上07年下半年至08年一季度多家公司出口仍保持高增长、毛利率仍在不断提高的数据就可以证明这一点。因此他仍然认为机械行业整体价值被低估，市场会重新认识到中国机械行业的成长性溢价，维持行业“强于大市”和“超配”的投资评级。维持中国船舶、广船国际）、三一重工、中联重科、柳工）、山推股份、夏工股份、安徽合力、昆明机床、秦川发展、太原重工等的“买入”评级。